活动性调控总量与构造窘境

目前，虽然中国调控政策先于兴旺经济体收紧，但总体上，活动性整体宽松的格局照旧未改。4月M2增速虽略有放缓，但仍到达21.5%，高出历史均匀增速3个百分点。

活动性周期与货币政策周期的脱节，在于活动性环境已发作深入变化。其一，根底货币充任了新的活动性来源。2010年1季度，根底货币余额为15万亿，新增3000亿元，同比增长20.7%，较之2009年4季度 14.1%的增幅增加显著。其二，活动性的构造发作变异。一是金融机构活动性遭遇适度从紧。一年定期存款基准利率和一年央票到期收益率之差近期呈现陡降，充沛反映了银行体系内部始现资金短缺。二是金融市场活动性分化。股市、房市估值紊乱，而股指期货、黄金、企业债等充任了新的资金蓄水池。三是企业活动性相对偏紧。银行议价才能提升，贷款利率逐月小幅上升。3月份，贷款加权均匀利率为5.51%，比年初上升0.26个百分点。其中，普通贷款加权均匀利率为6.04%，比年初上升0.16个百分点；票据融资加权均匀利率为3.55%，比年初上升0.81个百分点；个人住房贷款加权均匀利率为4.63%，比年初上升0.21个百分点。

活动性格局日益扑朔迷离。一方面，根底货币主导使收紧应战不时晋级。与控制信贷相比，根底货币更容易游离于货币政策控制之外。首先，总体外贸顺差依然可观。1-4月，外贸顺差累计增加162.1亿美圆。全年仍会到达1000亿美圆以上。其次，滞留在经济体系内部跨境资本愈演愈烈。除了追逐钱升值、资产泡沫等传统概念外，博取中美利差也成重要动机。目前国际市场上LIBOR一年期利率仅为1.09%，而国内市场上隐含的该利率高达3.45%。值得留意的是，跨境资本早非传统意义上的热钱。利差也吸收更多的国内金融机构应用外债指标从境外借入美圆，在境内拆出以取得高息收益，本质上同等于套利。2009年外汇贷款的增加额陡增至1361亿美圆，同比增加56%；而同期金融机构的外汇存款增加额约为298亿美圆，同比仅微增8%。2010年这种趋向愈加明显。4月份外汇存款减少90亿美圆，而外汇贷款增加了52亿美圆。再次，中国或面临新一轮全球定量宽松的冲击。美联储5月9日宣布，重启在2008 年金融危机期间采用的一项货币互换机制，使得美圆更容易流向全球资本市场。而欧洲央行在5月10日更史无前例地宣布将购置政府债券。全球重新堕入对印钞机失控的忧虑。

另一方面，活动性构造问题更棘手。其一，总量型调控不能有效处理活动性散布失衡现象，还有可能招致经济增长减缓以至衰退。其二，金融市场活动性具有更大的易变性，最难盯住。固然打压力度不时晋级，资产价钱仍存在上涨根底。2010年3月，我国金融机构活期存款同定期存款之比为1.01，这显现出通胀预期下储蓄资金面临重新配置的问题。假如消费者顺应了新的消费环境，在通胀形成的负利率刺激下，短期之内蒸发的需求将很快被替补，资金难免东山再起。其三，稳定利率的压力无疑日积月累。以中国1年期央票利率和美圆1年期LIBOR利率之差权衡，中美利差从2006年的-3.3%反转至2010年4月的0.99%。能够预期，中美利差有可能进一步扩展。

面对总量和构造纠结的活动性窘境，从2008 年被动调控的经验看，过于倚重总量控制型收缩措施，不但追不上活动性，而且还限制了银行的放贷才能，使得工商企业（特别是中小企业）的活动性资金贷款供应严重缺乏。假如遭遇外部经济环境的突变，以至有双重紧缩的风险。更理想的办法应是控总量和调构造的两手抓。